内容摘要：本文利用2014-20xx年创业板上市公司的财务数据，考察了创业板上市公司中员工持股计划与企业绩效的关系。研究发现，在我国创业板上市公司中，发布员工持股计划能够提升企业绩效，管理层认购比例越高，对企业绩效的正向影响越大。更进一步研究发现，采用定向购买比采用二级市场购买更能够提升企业的创新绩效。本文的研究结果为创业板上市公司实施员工持股计划提供了相关建议，也为我国员工持股计划的发展提供了理论支持。
关键词：员工持股计划企业绩效创业板
20世纪50年代，员工持股计划（EmployeeStockOptionPlan，简称ESOP）诞生于美国，我国于20世纪80年代开始进行员工持股计划的探索，直到20xx年6月《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称《指导意见》）的颁布，标志着我国员工持股计划进入规范化的阶段。由于我国员工持股计划推行较晚，国内对员工持股计划和企业绩效之间的研究较少。此外，大多数的国内研究偏向于员工持股计划的实施动机以及它所带来的股东财富效应，而忽略了员工持股计划对企业绩效的影响。鉴于此种情况，本文选取创业板上市公司作为研究对象，探讨员工持股计划与企业绩效之间的关系，以此来为我国员工持股计划的推行提出理论支持。
理论基础与研究假设
国内外学者对员工持股制度的研究结果表明，员工持股能够对企业带来积极的影响。首先，员工持股能够提高股东的财富，提升企业的累积超额收益（王砾等，2017）。其次，员工持股能够提升公司治理（CoreandGuay，2001;Ginglingeratel，2011）、提升企业的信息披露程度以及降低企业风险（Bovaatel，2015）。最后，员工持股能够为吸引和留住人才提供条件（CoreandGuay，2001;陈燕燕，2015）。可见，员工持股能够通过增加股东财富、提升公司治理、吸引留住人才等方面来提升企业绩效。据此提出假设：
H1：实施员工持股计划能够提升企业的经营绩效。
虽然员工持股计划能够提升企业的绩效，但是当员工认购比率过高时，大規模的普通员工持股可能会使得员工对企业绩效并不关注，从而造成企业业绩的下滑（KimandQuimet，2014）。与此相对应的是管理层认购比率提升时，可以加强监督，提高公司治理（LaPorta，1999;Johnson，2000）。此外，管理层比员工更加了解企业的真实情况，当管理层认购比率提高时，依据信号传递理论，这种行为可以向市场传递良好信号。据此提出假设：
H2：管理层认购比例越高企业的绩效越好。
据Wind数据统计显示，我国90%多的上市公司采用二级市场购买和定向增发这两种方式来筹集股票。首先，依据《上市公司非公开发行股票实施细则》（以下简称《实施细则》）和《指导意见》，企业采用定向发行方式的股票解锁期高达3年，而采用二级市场购买方式的股票解锁期只有12个月，股票的解锁期越长，员工购买该股票的风险就越大（张力上等，2009）。其次，《实施细则》规定定向发行股票的基准价要低于定价基准日的股票价格，即定向发行股票的价格一般低于二级市场购买的价格，其升值空间更大。可见，定向购买比二级市场购买更有利于员工进行风险承担。Chang等（2015）研究发现风险承担与员工创新关系密切。据此提出假设：
H3：定向发行比二级市场购买更能够提升企业的经营绩效。
研究设计
数据来源与样本筛选。本文员工持股计划选取的数据是20xx年7月1日至20xx年12月31日间，创业板中发布员工持股计划（草案）的上市公司。所用的数据资料来自于wind数据库、国泰安CSMAR数据库以及深圳交易所。数据处理采用Excel2010、SPSS22.0以及EVIEWS8.0完成。
员工持股计划对企业绩效的影响。为了验证假设1，本文构建了模型（1）。首先，参考孙即等（2017）的做法，以半年为区间将所选数据划分为5个区间，以净资产增长率的增量作为被解释变量。其次，解释变量采用二元虚拟变量，若企业在样本期间发布员工持股计划（草案）则取值1，否则取0。最后，参考吕长江等（2011）的研究选择了公司规模、资本结构、公司成长性、前十大股东持股比例和产权属性作为研究的控制变量。模型（1）如下所示：
其中，若ESOP前面的系数正向显著，则说明员工持股计划对企业绩效具有正向的影响作用;若ESOP前面的系数负向显著，则说明员工持股计划对企业绩效具有负向的影响作用;若ESOP前面的系数不显著，则说明员工持股计划对企业绩效没有显著影响。
员工持股计划中管理层认购比例对公司绩效的影响。为了验证假设2，本文构建模型（2），模型（2）在模型（1）的基础上加入了管理层认购比例的解释变量，即：
其中，Managerpercent表示管理层认购股份占总认购股份的比例。若该项前面的系数正向显著，则说明管理层认购股份比例越大，企业绩效越高;若该项前面的系数负向显著，则说明管理层认购股份比例越低，企业绩效越高;若该项前面的系数不显著，则说明管理层认购股份比例对企业绩效没有显著影响。其余变量与模型（1）中相同。
员工持股计划中标的物的来源对企业绩效的影响。为了验证假设3，将在样本选取期间发布员工持股计划（草案）的企业单独筛选出来分为二级市场购买和定向增发两组，并分别与未发布员工持股计划的企业用模型（1）进行回归，对比两个回归方程中员工持股计划前面系数进行比较，进而检验不同的标的物来源对创业板上市公司企业绩效的影响。
实证结果与分析
描述性分析。从表1看出，创业板上市公司以半年为期的净资产增长率增量均值为4.85%。在样本期间，大约有30%的创业板上市公司发布了员工持股计划草案，其中管理层认购比例占总认购比例的均值为26.35%，说明员工持股计划主要是除管理层以外的核心员工认购。同时，样本企业的资产负债率、规模、成长性、股权集中度以及产权属性存在较大的差异。相关系数检验。从表2中可以看到，变量间的相关系数均低于0.5，说明各个变量之间不存在严重的多重共线性，可以进行多元回归。
回归结果与分析。由于本文选取的是面板数据，因此在回归的时候进行了相应的Hausman检验，模型（1）和模型（2）都采用随机效应模型。经检验，模型中不存在序列相关性和异方差。
员工持股计划对企业绩效的影响。通过表3中列（1）的数据我们可以看到，员工持股计划（ESOP）前面的系数为0.0218，并且在1%的水平上正向显著，由此我们可以得到结论，我国创业板上市公司员工持股计划能够提升企业绩效，即假设1得到验证。控制变量均在10%水平上显著。
员工持股计划中管理层认购比例对公司绩效的影响。通过表3中列（2）的数据可以看到，管理层认购比例前面的系数为0.0181，并且在5%的水平上正向显著，由此我们可以得到结论，我国创业板上市公司员工持股计划中管理层认购比例与企业绩效正相关，即假设2得到验证。控制变量中，股权集中度前面的系数不显著，可能是由于创业板上市公司中股权集中度越高并不能直接提高企业的绩效，其余控制变量在10%的水平上显著。两个模型的回归结果中，产权属性前面的系数均为负值，这是因为在创业板上市公司中，员工持股计划对民营企业的激励作用要大于国企。民营企业中，员工持股计划的激励更加侧重于核心技术人员，更有利于企业绩效的提高，而国企则不具有这种优势。表3中模型（1）和模型（2）的回归模型的F值都比较大，且伴随概率为0，说明模型整体通过了检验。同时，调整后的R2具有较好的拟合度。关键变量的方差扩大因子均小于10，说明模型并不存在严重的多重共线性。
员工持股计划中标的物的来源对企业绩效的影响。如表4所示，列（1）和列（2）中员工持股计划前面的系数均为正向显著，且列（1）中的系数大于列（2）中的系数，由此我们可以得到结论，采用定向购买的方式对企业绩效的影响要大于采用二级市场购买的方式，假设3得到验证。控制变量方面，列（1）中的产权属性不显著，这是因为在创业板上市公司发布员工持股计划并采用定向购买的企业样本比较少，由于样本量的问题，因此该系数并不显著。此外，列（1）和列（2）回归模型的F值和调整后的R2均比较显著，说明两个回归结果符合统计上的分析。
结论与建议
以上分析得出，一是在我国创业板上市公司中，实施员工持股计划能够提高企业绩效。对我国创业板上市公司来说，员工持股计划能够让员工在获得劳动收入的同时取得一定的资本收入并参与企业的管理，缓解了企业的代理问题，改善了公司的治理，在吸引和留住人才的同时，激励了核心员工进行风险承担和创新活动，提高了企业的绩效。二是在我国创业板上市公司发布员工持股计划时，管理层認购比例与企业绩效呈正相关关系。大范围的员工持股可能会造成“搭便车”行为，反而降低企业的绩效，因此要掌握激励的适度性。当管理层认购比例提高时，避免了这一行为的发生，同时更容易向资本市场传递良好信号，使得投资者对企业的信心增加。三是在我国创业板上市公司发布员工持股计划时，采用定向购买方式比采用二级市场购买方式更有利于提高企业的绩效。定向购买与二级市场购买相比，具有初始购入价格低，未来价格波动大以及较长的解锁期等特点，这样的特点更有利于激励对象的风险承担，更契合创业板上市公司创新活动的过程。因此，在我国创业板上市公司发布员工持股计划的企业中，与采用二级市场购买的方式相比，采用定向购买对企业绩效的提升作用更大。
对此，本文提出如下建议：首先，鼓励我国创业板上市公司实施员工持股计划。员工持股计划对企业绩效的提升具有正向作用，采用这种激励方式来提升企业绩效，创造更多价值。其次，适度提高管理层认购比例。在进行员工持股计划中，要适度提高管理层认购比例，避免员工“搭便车”行为，让员工持股激励发挥最大的作用。最后，股票来源采用定向购买方式。当员工持股计划采用定向购买方式时，更有利于鼓励核心员工进行创新。
参考文献：
1.Chang，X.，K.Fu，A.Low，andW.Zhang.Non-executiveEmployeeStockOptionsandCorporateInnovation[J].JournalofFinancialEconomics，2015，115（1）
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4.陈艳艳.员工股权激励的实施动机与经济后果研究[J].管理评论，2015，（9）
5.王砾，代昀昊，孔东民.激励相容：上市公司员工持股计划的公告效应[J].经济学动态，2017（2）
员工持股计划对企业绩效的影响二篇国有企业员工持股计划的动因及其对业绩的会计影响研究
在社会主义市场经济体制下，国有企业能否顺利改革并继续蓬勃发展，关乎到国民经济的未来。国有企业改革符合社会主义市场经济客观发展需求，其本质是解决生产力和生产关系两者之间的矛盾。十一届三中全会明确地提出了改革的思想，企业的自主权在实践探索下逐渐扩大，承包经营责任制得以推广。1993年党的十四届三中全会中提出了现代企业制度建设的要求，这代表了“国资委”时代的到来。这一系列的举措增进了国民经济的发展。在宏观经济加速回落和结构调整“新常态”的背景下，国有企业面临的竞争压力日益剧烈，新一轮国有企业改革迫在眉睫。要想深化国企改革，就得找到改革的突破口，即混合所有制改革。与股份制改革有所不同的是，混合所有制所要求的多元化，不仅仅反映在公司组织形式上，更多地反映在投资主体所有制的属性上。
员工持股计划、混合所有制改革与国有企业改革三者之间的关系十分紧密。首先，员工持股计划，其是混合所有制改革的突破口；然后，混合所有制改革又是国有企业改革的突破口。股权的多元化是创立独立法人治理结构的前提，国企改革的目标是希望通过股权多元化来进一步提升各项资源的配置效率。而企业能够通过实施员工持股计划来实现股权多元化。这可以看出员工持股计划的优势是明显的。
在优化股权结构的同时，国资、民资及职工持股三者之间的相互利益也能更好地制衡。当今，在国企普遍进行股份制改革后，有不少国有企业开启了员工持股的尝试。
员工持股计划（EmployerStockOwnershipPlan）是一种新兴的财产组成模式，在这种模式的情况下，公司的普通职员或者管理人员，既是人力财富劳动收益的拥有者，也是资产的拥有者，当劳动和资本两个方面相互结合和优化时，就使企业与劳动者的利益变为一体。职工通过员工持股计划持有公司相应的股份，员工将自己持有的股份委托给团体代表人进行整体的管理、监督与运营。
由于员工持股计划所成立的股东会又称职工委员大会，该社团代表人进入公司的股东大会，具有参与公司经营决策的权力，同时享有公司红利分配的权利，这是一种全新的股权收益模式。换而言之，企业把手上所拥有的股份作为一种奖励或激励安排给公司的员工，当公司的员工拥有了股份时，员工实际上具有公司的决策权，还有公司股份的所有权。
（1）在产权结构维度上，员工持股计划展现了产权多元化的可能性
在当今的社会主义市场经济体系下，国有资产的地位至关重要，然而公司的国有资产占比并不是越高越好，而是应该根据市场形势中的经济规范来做调整。难点在于要在不同情况下对于控股以及控股的比例作出判断。如果股权比较分散，当国有股份比例较低时仍可以达到其所预期的设想——即达到控股。
因此国有国有企业的改革可以在其产业结构上通过员工持股计划，加大员工个人的股票份额，把员工股份作为资本的调节剂，充分调动员工积极性，将其融合到企业的发展和改革中来。
（2）在生产要素维度上，员工持股计划展现了资本和劳动的有效结合
企业通过实行员工持股计划让职工以合法的方式入股，此时职工既是企业的拥有者也是企业的管理者，形成了企业收益和职工收益捆绑在一起的情况。职工在企业中的劳动和收入趋向于正向关系，除了工作报酬外，员工还会去关心自己所在企业的分红收益，这便大大调动了劳动人员的工作积极性，在全面深化的改革之路上能够达到良好的促进效果。
员工持股计划对企业绩效的影响三篇[摘要]企业董监事在企业治理活动当中发挥着十分重要的作用，是企业的核心员工，他们的持股情况往往容易与企业的经营绩效有着某种关系。然而，就目前研究来看，学者们对于这种关系却并未得出一致的结论。本文在这种背景下，通过对现有研究的文献综述，选取了我国上海证券交易所共计126家上市公司的数据，对于企业核心员工（董监事）的持股计划与企业绩效的关联性进行实证分析。研究发现，核心员工的持股计划与企业绩效并无显著的关联性。
[关键词]核心员工；董监事；持股计划；企业绩效；关联性
[中图分类号]F275[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2013）17-0041-02
1引言
近几年，国内发生了一些重大的金融舞弊案件。这说明在公司治理方面，我国现今仍然存有一些不够完善且待改进的相关法规，尤其是董监事、法人机构持股相关问题，如董监事持股比例偏低、集团公司之间的交叉持股等议题，均与股东及利益相关者的权利息息相关。OECD制定的公司治理五项原则对于董事会的责任及保障股东权益有明确定义，可见董事及监事是决定公司治理好坏的关键。虽然我国《公司法》、《证券交易法》所制定的上市公司相关规章均对于上市公司董事、监事有相关明确条文规范，但是对于因董监事股权问题而演变出来的利益输送、做假账、内线交易及洗钱等问题，却无法完全遏止。因此，董监事持股对企业经营绩效的影响成为令人关心的议题。本研究希望通过实证方法来对董监事持股与企业经营绩效的相关性进行探讨。
2理论基础
现有文献对于董监事持股情况与公司绩效之间关系的研究并未得出统一的结论，基本看来，包括如下三种观点。
2.1董监事持股比例与经营绩效为正相关
黄桂田，张悦（2009）研究我国股票上市公司股权结构与公司绩效及高层经营决策人员的薪酬制度对于企业经营绩效的影响。实证模型是以股权集中度、经理人持股比例、董监事持股比例、机构法人持股比例及金融机构持股比例为股权结构变量，以ROA、ROE及EPS作为绩效变量。实证结果显示董监事、机构法人及金融机构的持股比例均与公司绩效呈现显著正向关系。栾驭，石军（2009）以我国上海证券交易所的406家上市公司为对象，探讨董监结构与企业财务绩效的关联性。实证结果显示，董监事持股比例与会计指标ROA呈现正相关。杨海燕，李瑞（2010）选取2001―20xx年我国沪深证券交易所上市的500家样本公司，以描述性统计分析、横断面回归分析来探讨在我国公司治理机制下，董事、监事特性与公司绩效的关联性。自变量则包含独立董监事比例、法人董监事比例及董监事比例、董事会规模、监事人数等。公司绩效则以每股经常利益、股东权益报酬率等会计报酬率作为衡量指标，实证结果显示董监事持股比例对公司绩效有显著正向影响。
2.2董监事持股比例与经营绩效为负相关
常蕊，鲁桐（2009）探讨了我国的股票上市公司，其经营权与所有权分离，在此情形下企业经营绩效是否会因两者间的冲突而有负面影响。研究期间为2005―20xx年，采用回归分析，实证结果显示董事持股比例和公司托宾Q值间呈显著负相关。吴洁，蓝发钦（2009）利用119家上市公司资料，以会计利润率及每股盈余为绩效衡量指标，以了解股权结构的董事会持股比例是否会影响到我国上市企业的绩效。其研究结果如下：当董事会持股超过40%时，董事会的股权占有率越大，企业的财务绩效也较好；当董事会持股比例在25%～40%时，其持股比例多少与企业财务绩效无显著关系；董事会持股比例低于25%时，其对企业财务绩效无显著影响，并且存在负关系。
2.3董监事持股比例与经营绩效为无显著相关
余怒涛等（2008）以我国上海证券交易所406家上市公司为对象，探讨董监结构与企业财务绩效的关联性。实证结果显示，董监事的股权结构、董监事的持股比例与会计指标（ROA）呈现正相关，董监事持股比例与TobinsQ呈无显著关系。张泽刚（2010）探讨上市公司董监事持股、持股质押、市值与经营绩效的关联性。经营绩效包括会计指标的资产报酬率、股东权益报酬率、税后净利率、每股盈余及市场性指标市值对账面价值比及本益比等六项，通过时间序列变量动态分析及时间横断混合资料处理方法进行验证。实证结果发现董监事持股比例与公司经营绩效不具关联性。
3研究设计
董事及监事是决定公司治理好坏的关键。本文将基于126家我国上市公司数据，进行董监事持股对企业经营绩效影响的研究。本研究的目的是在探讨董监事持股对企业经营绩效的影响，实证模型中因变量及自变量的设定，可分为以下两点说明。
3.1因变量（DependentVariable）
根据相关文献，财务性指标可分为两类，第一类为以公司账面价值来衡量的绩效指标，为会计基础的绩效指标；第二类为市场基础的绩效指标，即以股价来衡量的绩效指标。我国证券发行人财务报告编制准则所采用的财务比例分析，属会计基础的绩效指标，各项财务比例分析的资料，可以在各种有权威性的机构及公开信息网站取得，资料具有完整性。如果以产品市场占有率、营销效能、附加价值率、产品质量等非财务性的指标，或是以冲突的解决、员工士气、各关系人的目标满足等组织效能指标来衡量公司的整体经营绩效，则资料不易取得，且无法量化，多少有点主观意识。以往研究衡量公司的整体经营绩效多是采用会计利润观点作标准，如资产报酬率（ROA）、净值报酬率（ROE）、每股盈余（EPS）、营业利益率（OI）、应收账款周转率及存货周转率等。另外，在市场基础的绩效指标方面，本研究认为我国股票市场的股价，常常会受到非会计事件的影响，比较不适合采取市场基础的绩效指标来衡量公司的经营绩效。因此，本研究采用会计基础的绩效指标来衡量公司的经营绩效。又因为资产报酬率、每股盈余与股东权益报酬率为常被采用的三项重要指标，加上这三项指标计算方法一致、客观，并且资料易于取得，所以常被研究者使用。因此，本研究采用资产报酬率、每股盈余与股东权益报酬率这三项会计基础绩效指标来衡量公司的经营绩效。指标说明如下：总资产报酬率（ROA）：总资产报酬率（ROA）为可分配给普通股股东的净利/资产总额。此比率也称总资产收益率。总资产的决定常被视为财务政策及杠杆的指导原则，当比率越高，表示资产的收益性越强，且资金的运用成果越佳。普通股权益报酬率（ROE）：普通股权益报酬率（ROE）的计算方式为可分配给普通股股东的净利/普通股权益。该比率是测验资本的获利能力，即资金是否有效地被运用。当比率越高，表示资本的收益性越大，股东报酬率越好。
3.2自变量（IndependentVariable）
本研究的自变量除了董监事的持股比例外，还包括上市公司控制变量及总体经济控制变量。首先，将上市公司控制变量影响分别说明如下：上市公司成立年限是衡量上市公司的资历对于经营绩效表现影响；上市公司资产规模大小是衡量上市公司的资本额对于经营绩效表现影响；上市公司技术层次是衡量上市公司的技术对于经营绩效表现影响。总体经济的控制变量是国内生产总额，这直接影响到消费者的购买力，间接影响到厂商经营绩效，因此，本研究把平均国内生产总额，纳入总体经济的控制变量之一。
3.3实证模型设定
实证结果显示董监事持股对于因变量ROA没有相关性，即董监事持股对于经营绩效ROA没有显著的影响。该结果既不支持Jensen和Meckling于1976年所提出的利益收敛假说（convergenceofinteresthypothesis），也不支持Jensen和Ruback于1983年所提出的巩固性假说（entrenchmenthypothesis）。原因可能是我国上市公司的董监事持股比例在2006―20xx年大多位于在10%～20%，持股比例不是很高，导致董监事的财富与公司的营运状况较不相关，支出偏好所造成的企业财富损失由全体股东分担，因此，董监事较不愿意全力以赴，致力提升企业绩效。在2006―20xx年，平均董监事持股比例呈现逐年递减现象，股权越不集中于董监事，即平均董监事持股比例从20xx年的22.6%逐年降低至20xx年的19.4%，持股比例逐年递减的厂商家数也达到9家。另外，平均董监事持股比例低于10%的厂商，从20xx年的0家，逐年增加至20xx年的3家；平均董监事持股比例介于30%～40%的厂商家数，也从20xx年的3家，逐年递减至20xx年的0家，有逐年递减的现象，因此，董监事比较不会有积极做出反接管的行为（anti-takeoverbehavior），如不会积极否决对股东有利或反对可使股价上升的并购案而降低公司的价值。
4.2普通股权益报酬率（ROE）
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